警惕系统研究当中“幸存者偏差”

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原标题:警惕性研究中的“幸存者偏差”来源:人神合作

本文来源于微信微信官方账号:思想印(ID: sxgy 9999),作者:人神共功,表头来源:《赌神》

成功的商业模式可以复制吗

爱尔有一个M&A基金,与医院的骨干医生和管理人员一起持有医院的股份。内部称为“合伙人医院”,达到一定盈利条件后触发收购条件,然后上市公司以一定估值进行收购合并。

因为眼科是重资产,医院需要积累口碑,客户增加缓慢。医院开业初期会出现巨额亏损,影响上市公司业绩。放在体外,进入获利期后再买,可以在高速扩张的同时保持上市公司业绩稳定。

目前爱尔体外医院有几百家,至少未来五年的表现是很确定的,正好符合目前投资者对确定性的审美追求,导致目前的估值其实包括未来三五年的表现。

所以,最常见的问题是,这种“伙伴医院”似乎没有什么壁垒。最近这么多眼科连锁医院上市,大家都可以学习一下这种资本运作方式。爱尔眼科的屏障还存在吗?

这是一个很好的问题,涉及到成功的商业模式能否复制的问题。

举一个与“体外孵化”相关的例子。某上市化工公司业绩不错,但天花板低,准备投资锂电池上游正极材料。消息一出,股价反而下跌,董事长问来调查的基金经理为什么投资人不看好。

基金经理解释说,如果是几年前的投机时代,股价肯定会先拉几个涨停,但现在的审美是看行业基本面的,正极是竞争格局最差的领域,龙、龙、龙得不到估值,新企业打折也是正常的。

看到董事长想利用资本市场实现转型,基金经理给出了一个建议:让大股东抵押股权融资或者减持部分股份进行投资,到期后再注入上市公司,这样既不会影响目前的业绩,又能给资本市场优质资产注入预期,从而提高估值。

结果不仅被基金经理断然拒绝,还被基金经理鄙视。董事长说他是工业企业,投资前看好行业的长远前景。公司利润的波动是不可避免的,他对资本市场的这些招数不屑一顾。

听起来这些搞资本运营的人应该反思一下自己,但实际情况大概是大股东不愿意单独承担新业务的风险。当然,他知道过几年这个领域存在产能过剩的风险,不如放到上市公司。万一有损失,大家一起分担不是更好吗?

体外文化成熟后,注入体内的资本运营策略就做好了,大家都觉得这是逻辑。有些人甚至质疑溢价购买是否棘手。但在此之前,大股东和合伙人独自承担风险。医院经营失败怎么办?上市公司不愿意收购怎么办?购买价格是多少?这些都是不可预测的风险。

所以只能得出这样的结论,爱尔对眼科医院未来的盈利有信心,事实也证明爱尔的信心并没有过于自信,化工上市公司对未来业务的信心也没有那么强。

商场如战场,失败者往往尸骨无存。所以像爱尔这样的公司被称为“幸存者”,所以在分析这类公司时很容易做出统计误差——“幸存者偏差”。

生存偏差

优胜劣汰是竞争中优胜劣汰的结果。如果我们只研究获胜者,在比赛前把这个“入选结果”作为综合样本,

进行分析的话,就有可能得出错误的结论。

最经典的例子是二战中,军方统计战斗机身上弹孔最多的部位是机翼,从而得到机翼需要加强保护的结论。后来一位统计学教授多次写信指出这个“幸存者偏差”的错误——受到致命伤害的飞机都飞不回来,不会出现在统计样本中。

价值投资研究的都是“幸存者”,研究白酒用茅台五粮液为例,研究电子以立讯为例,研究银行以招行为例,研究新能源以宁德时代为例,如果你把这些优秀企业看成行业的基本特征,就会出现“幸存者偏差”,认为后来者也可以复制这些企业成功的逻辑,或者认为这些成功者还可以自我复制。

严格的分析方法是用一个行业的所有企业为样本,至少要用正常的企业为“对照组”的样本,研究白酒应该以金种子酒为例,研究电子以华微电子为例,研究银行以华夏银行为例,这才能发现,它们与行业龙头之间存在着不可逾越的鸿沟。

幸存者偏差,通常的意义是告诉我们研究要全面,但我认为还有另一层意义:幸存者偏差常常让我们低估了行业龙头的“护城河”中唯一不可复制的资源——时间,它常常如同电影里即将关闭的门,是生与死的界限。

稍纵即逝的时间窗口

“幸存者偏差”会导致过于简单的归因,比如我们在分析奢侈品的经营模式时,总爱拿爱马仕为例,总结奢侈品几个核心逻辑:

一、价格越贵,需求越高的“韦伯伦商品”

二、限量、稀缺、手工

三、利用各种渠道讲好品牌故事

那么问题来了,如果我们有大量的资金和足够的时间,可以按照这些规律打造一个全新的奢侈品吗?

东阿阿胶,十年提价七倍,高达25%的营销费用比,配合各种华丽的营销手段,打造“滋补品中的茅台”,并高价收购上游驴养殖资源,企图垄断驴皮资源,结果反而因为利润空间变大,引来无穷无尽的进入者,竞争格局恶化,提价游戏难以为继。

“价格越贵,需求越高”是典型的“幸存者偏差”,在现实世界中绝大部分时间内并不会出现,所有的奢侈品品牌都是“幸存者”,只是正确的时间刚好做了正确的事的偶然结果。爱马仕代表性的铂金包,得益于简·柏金的明星魅力,但简·柏金并不是代言人,反而要求爱马仕停止用自己的名字命名这款包。

奢侈品的市场是二战后急剧变化的时代突然出现的一个机会窗口,如果你的品牌刚好符合奢侈品的那几个要求,你又刚好做对了一些事件,你就进入了这个时间窗口,而奢侈品市场的容量有限,当进去的那些企业各就各位,占据完不同品类、不同风格的品牌和不同层次的消费者后,时间窗口就关闭了,自然形成了一道时间的护城河。

偶尔有一些企业自己作死,空出一个位置,让候选者进入填补,但大部分圈子内的品牌,只要恪守奢侈品的几个原则,就可以永远地呆在这个俱乐部里。

事实上,正因为连爱马仕也无法复制另一个柏金包,它的品牌才弥足珍贵。

上市公司的研报总是要列出“一、二、三、四……”很多逻辑,但从逻辑上说,X公司成功的原因是A、B、C,并不代表有了A、B、C,Y公司也能成功,因为所有公司的成功原因中都有一个时间因素T,它代表了当时的市场环境,是一个不可复制的变量。

这个T,才是龙头真正的“护城河”。

企业经营不是科学,研究企业的结论,1+1不一定等于2,可能是1和3之间的任何一个数字。1和3就是商业模式赋予的极值,而最终的值与管理能力、技术优势等变量有关,但主要取决于时代的机遇。

用爱尔眼科的商业逻辑去分析其他的眼科,就像用1+1=3的最优秀的例子去论证,所有的“1+1”都等于3。

不可复制的时间变量T

李佳琦火了之后,很多文章把成功归因于他做化妆品推销员的经历,于是做过推销员的人都在想,他能火,我为什么不能火?他大火,我小火一把也不行吗?

我们来分析一下李佳琦那一段经历的三个“时间窗口”:

第一、从众多相同资历的化妆品推销员中胜出,成为美ONE美妆达人

第二、淘宝转型直播,集全站资源的推荐,马云更是亲自上阵

第三、当年很少有实力的直播主播的竞争,粉丝一年达到上千万

成就李佳琦的,既是他个人的天赋与努力,也是我们称为“渠道红利”的东西,而这一点,正是理解类似经历的南极电商投资价值的正确姿势。

在2013年以前,南极人的品牌不过是跟北极人、恒源祥一样的贴牌内衣品牌,但2013年之后,南极人三次踩上电商时代的时间窗口:

第一,唯一砍掉所有的线下店,All in线上渠道的贴牌企业,避免了传统品牌常见的线上线下互相掣肘,才有了后来的高增速;

第二,在天猫发展初期急需自带流量的线下品牌时,全力拥抱电商,得到了淘系流量的倾斜;

第三,在绝大部分品牌只跟几家固定的代工企业合作时,南极人疯狂地覆盖了一千多家供应链。

渠道红利大家比较容易理解,而南极人的供应链管理,更是把“幸存者”原则发挥到极致。

每一个行业中品质好又有性价比优势的代工厂非常少,品牌代工通常的做法是花很长的时间去寻找,再花很大的代价去磨合。而南极电商的方法是不做主观的筛选,尽可能给所有工厂以机会,再利用淘宝“根据复购率、评价进行流量分配的机制”,自然淘汰不好的供应链企业。

这么做的坏处是不同工厂出来的品质不稳定,我们常常垢病南极人的品质良莠不齐就是这个原因,但好处是找到优质供应链的速度快。

这个模式的难点就是品质不稳定的供应商对品牌产生不良影响的速度,跟优质供应商“优胜劣汰”的速度,哪一个更快。

很多人都觉得南极人的模式很容易被复制,事实上,这个时间窗口已经没有了,一个行业的优质供应链只有几家,而且有虹吸效应,其他的品牌就算完全复制这个模式,也不一定能成功。在一份2019年1月份的淘宝搜索词表中,“南极人内衣”的排名跟“羊毛衫男”这种品类词的搜索量差不多,已经牢牢占据消费者的心智,成为真正的国民品牌。

不过 ,这里还有一个问题,我们研究龙头上市公司,更重要的是判断它能不能延续辉煌。可既然时间变量T是不可复制的,不光别人不能复制,就连龙头企业自己也不可复制。

如果是这样的话,那我们是不是又高估了龙头企业的护城河?

无法复制的过去

南极电商股价去年三季度以来的下跌,源于淘宝流量规则的改变。

看看首页就知道了,更多的流量分配给直播,给社交推荐,给私域内容,搜索流量的下降,弱化了消费者比价的过程,使得商品性价比的重要性下降,卖点的重要性上升。南极人过低的毛利润率不利于这种流量分配机制,产品体系来不及调,导致10月份以后的GMV下降。

前面说到爱尔的商业模式,其成功源于资本周期低谷与高潮期的水位差,爱尔需要在资本低潮期或投资前景不明朗的时期进行投资,才能控制资本开支,而现爱尔的成功已经将眼科医院的估值抬高,未来收购的溢价会降低资本回报。

好的商业模式一定是出现在一个极小的时间窗口,时间窗口一过,不但是对竞争对手无法复制,自己也无法复制过去。

这么一来,如果行业的生存环境改变,龙头企业商业模式的脆弱性并不亚于其他企业,行业重新洗牌常常发生。

但是,商业模式不是企业唯一的生存要素,大家都面临转型的时期,龙头企业能否利用其规模优势的皮糙肉厚熬过转型期,就成为关键因素。

企业在发展初期,凭借独特的商业模式和定位可以借助时间窗口的力量跳跃式发展,但到了一定的规模,原先商业模式的作用就退居次席,要么抓住新的风口二次创业,形成新的商业模式,要么强化规模优势,用管理补短板,成为全面发展的巨头。

随着企业规模变大,出于企业文化的需要,管理者开始从企业的历史总结成功经验,心怀成功渴望的创业者和渴望稳定盈利的投资者虔诚地拜读这些理论,并相信传奇可以永续。

人类思维的自大在于,我们总是觉得万事必有原因。但非常遗憾,真正决定成败的都是可遇不可求的时代机遇,只有偶然的时间窗口形成的护城河,才是真正的壁垒,不但他人无法复制,自己也无法复制。